風險相對較低的選擇權策略 Diagonal CALL Spread

閱讀本文之前, 請先閱讀本部落格聲明 , 並請閱讀 股票選擇權簡介  與 3篇 “淺談選擇權策略.

Diagonal spread 選擇權策略在本部落格曾經提過.  此策略同時買和賣相同合約數 (number of contracts), 不同履約價 (strike price)與不同失效日 (expiration date) 的相同買權 CALL或賣權 PUT.

Diagonal spread 類似calendar spread, 此種策略買進 (buy to open; long position) 較長期的選擇權, 同時賣出 (sell to open; short position) 較短期選擇權, 旨在運用短期選擇權價值比長期選擇權較快消失的特性, 試圖獲利. Calendar spread策略的選擇權失效日不同, 履約價則相同.  此兩個策略的不同點在於對所屬股票短期內的漲跌預測不同, Diagonal spread 對於所屬股票短期內預期稍漲或稍跌.

Diagonal spread 其實是 calendar spread 與 vertical spread 的綜合策略.  Diagonal spread策略預期買進的選擇權 (long position) 能在失效日成為 In-The-Money (ITM), 與履約價差距愈大愈好 (獲利越多); 對於賣出的選擇權 (short position) 則希望在失效日成為 Out-of-The-Money(OTM) 而自動失效.

本文只討論Diagonal CALL Spread, 以下用已發生的資料舉例.

Diagonal CALL Spread

2/19/2013 – 策略的執行
2/19/2013當天, priceline.com (股票代號 PCLN) 股價約 $700, 2月份選擇權剛於上週 2/16/13失效, PCLN幾年來營運狀況不錯, 營業額與利潤雙雙成長, 股價也一路上漲; 當時經濟環境並無大的壞消息, PCLN 也繼續有成長的空間, 正是 Diagonal CALL spread 運用的好股票.

當天以每股 $69買進 (long) 失效日7/20/13, 履約價 $680 已是 ITM 的CALL; 同時以每股 $12.60賣出 (short) 失效日 3/16/13, 履約價 $745 的CALL.

3/15/2013 – 第1個賣出的 CALL結果
PCLN 於3/15/13 股價收 $713.50, 失效日 3/16/13 履約價 $745 的CALL自動失效.  每股 $12.6 獲利落袋; 失效日7/20/13, 履約價 $680 的CALL 價值約 $64.50, 此 long position 當時每股損失約 $4.50; 如果將 $680 CALL 賣出 (sell to close the long position), 每股獲利 $8.10 ($12.60 – $4.50).

當天經過分析與判斷, 並未賣出擁有的失效日7/20/13, 履約價 $680 的CALL, 決定 再以每股 $7.70賣出 (short) 失效日 4/20/13, 履約價 $740 的CALL.

4/19/2013 – 第2個賣出的 CALL結果
PCLN 於4/19/13 股價收 $683.57, 失效日 4/20/13, 履約價 $740 的CALL自動失效.  每股 $7.70 獲利落袋; 失效日7/20/13, 履約價 $680 的CALL 價值約 $41.80, 此 long position 當時每股損失約 $27.20.  目前為止,若賣出 7/20/13 $680 CALL, 每股損失 $6.90.

當天決定保持擁有 $680 CALL, 再以每股 $11.50賣出 (short) 失效日 5/18/13, 履約價 $725 的CALL.

5/17/2013 – 第3個賣出的 CALL結果
PCLN 於5/17/13 股價收 $813.66, 失效日 5/18/13, 履約價 $725 的CALL成為 ITM, 當天收盤前定價約 $89.20 (通常失效日前一天 ITM 選擇權定價約為股價與履約價的價差, 但略高出一些), 此 short position每股虧損 $77.70  失效日7/20/13, 履約價 $680 的CALL 價值則約 $134.10, 此 long position 當時每股獲利約 $65.10.

每當所交易的選擇權在失效日之前成為 ITM 時, 需要決定如何處理該選擇權.  PCLN 在 5/9/13 財報後股價開始大幅度上揚, 所賣的失效日 5/18/13, 履約價 $725 的ITM CALL一直未被執行 (exercised).  5/17/13 當天, 決定買回此CALL (buy to close the short position), 並也將買進的失效日7/20/13, 履約價 $680 的CALL以每股 $134.10 賣出 (sell to close the long position).

此處理方式的決定, 造成此策略的交易結果是, 每股獲利 $7.70 ( -$69 + $12.6 + $7.7 + $11.5 – $89.20 + $134.10).

其實此策略還有其他的處理方式, 將在討論此策略交易結果之後再討論.

Diagonal CALL Spread策略交易結果討論:

Diagonal CALL Spread 與 Covered CALL 類似
以每股 $69買進失效日7/20/13, 履約價 $680 的PCLN CALL, 約等於是以每股 $749 買進 PCLN.  不同的是, 若7/19/13收盤價在 $680 以下, 每股損失$69, 因未擁有 PCLN 實質股票, 而一無所有.  若是實際買進 PCLN 股票, 或許可繼續持股, 寄望股價回升.

賣 CALL 等於是放空股票 (short), 但擁有該股票則 “cover” 了萬一股價高漲的風險, 因此稱為 covered CALL.  若未擁有股票, 但擁有履約價較放空履約價低的 long CALL 有異曲同工之妙.  無論股價如何飆漲short CALL永遠有 long CALL 保護傘的 cover.

若買進 100 股 PCLN 花費 $70,000, 買1個合同則花 $6,900, 兩者投資本金相差相當多; 當然, 股票與選擇權交易的獲利或虧損比率與情況相當不同.

Diagonal CALL Spread 適用於波動率高 (high volatility)的股票
由於選擇權波動率高, 賣出的短期 CALL價碼較高, 可以減少所買進較長期 CALL 的成本.  每個月連續賣 CALL, 有時運用此策略於股價不飆漲的高波動率股票, 多能獲利.

以年利率的思考方式考量Diagonal CALL Spread 策略
2/19/13當天在 PCLN 股價 $700時, 以$69買進失效日7/20/13, 履約價 $680 的PCLN CALL, 等於是花了 $49 ($680 + $69 – $700) 買PCLN 5個月的時間價值 (time value, 同樣履約價選擇權的失效日越久遠, 因為 time value, 定價越高).

此策略買 CALL 而不買實質股票多花了 $49 在時間的價值, 讓我們把這$49想成是貸款 $680所付利息 (如果買實質股票需要多用$680資金).  所賣的 short CALL, 則想成是貸款後買的資產 ($69 所買的 long CALL) 所產生的利息收入.  請參閱下表.

DS1再讓我們分析 2/19/13交易在3/16/13失效日的可能結果, 請參閱下表.

DS2上表列出股價走勢所有可能的狀況, 選擇權的價值以公式計算, 但當時的 volatility 資料不詳, 計算結果稍有誤差.

由年利率的思考方式分析, 此策略有如利用付利息貸款, 以貸款所得放高利貸, 所得利息利率比所付利息利率高出許多, 獲利的機率頗高.

上述 5/17/13 策略結算每股獲利 $7.70, 相當於年利率 27%.

Diagonal CALL Spread 策略的虧損有限
本例於2/19/13當天, 每買100股 PCLN 需要 $70,000, 買1個合同的7/20/13 $680 CALL 則只需 $6,900.  無論股價怎麼跌, 買的CALL 最多損失 $6,900; 買了實質股票, 若股價在失效日暴跌, 損失可大多了.

Diagonal CALL Spread 策略 long CALL 履約價 (strike price) 的決定
選擇了適合運用 diagonal spread 策略的股票對象後, 應該買CALL 的什麼履約價呢? 失效日應該多長久以後呢?  失效日太長期的選擇權 (LEAPS; Long-term Equity AnticiPation Security 直接翻譯為”長期產權預期證券”) 通常交易量較小, 買賣價差 (bid/ask spread) 也大; 不容易成交.  安東尼通常 long CALL 買 ITM 機率 60~70% (delta), 並選擇短期的股價走勢支撐價 (support); 當然啦, 還加上自由意識的選擇 (gut feeling), 安常說股市如賭場, 不是嗎?

此例買 7/20/13 履約價 $680 CALL的決定因此誕生.  5個月 (2/19/13 ~ 7/20/13) 期限還算是中短期交易, $680 有短期股價走勢支撐, ITM 機率為 61%.

賣 3/16/13履約價 $745(delta 0.30) 則是安東尼賣CALL 多數時候的決定, 選擇 OTM 機率約 30%.  以此類推, 3/15/13當天因 short CALL 隔天將失效, 繼續賣 4/16/13 delta 0.29 的履約價 $740 CALL, 並繼續擁有履約價 $680 CALL 當 cover.

Diagonal CALL Spread 策略與現實的股市
回顧歷史, 美國財經環境, 每10~20年都發生某種金融風暴.  幾年前發生主要由次貸引起的瘋狂金融風暴, 至今還是影響許多人的日常生活.  發生風暴的原因, 多是一批貪得無厭的惡人操縱財經市場致使, 小市民如你我都該受到教訓而學得聰明些.

安東尼對於那些還是存在的貪得無厭爛人, 與媒體上滔滔不絕的分析師的言論, 僅供參考, 採取完全不信任態度.  不建議股友們做太長期的股市投資; 股票買賣, 有賺就跑, 也一定需要有認賠了事的勇氣.  選擇權策略如Diagonal CALL Spread, 正是適合隨著股市被操縱上漲時, 賺些零用錢, 股市崩盤時, 也因虧損設了限, 不至於傾家蕩產.

5/17/2013 – 可能的不同處理方式
上述 在5/17/13當天若不結束此策略的交易,可有不同處理方式:

  1. 將$725 的short CALL 做 calendar roll – 以每股$89.20買回5/17/13$725 的 CALL, 同時以每股 $10.40再賣出 6/22/13 $850 的 CALL.  若決定如此做, 當處理後未了結策略的贏虧為暫時獲利 $18.10 ( -$69 + $12.6 + $7.7 + $11.5 – $89.20 + $10.40 + $134.10).  6/23/13的盈虧情況不再繼續討論, 算是讀者的功課.
  2. 除了 short CALL 做 calendar roll, 可以同時做 long CALL 的 roll up, 例如賣出擁有的 $680 CALL ($134.10), 再買同月份 7/20/13的 $780 CALL ($52.50). 若決定如此做, 是將部份獲利 $65.10 ($134.10 – $69.00) 先落袋為安.  此種處理方式有如將貸款還清, 然後另外再貸款買不同資產繼續出租.
  3. 其他方式則由讀者發揮想像力處理.

讀者發問:

有讀者提出有關 diagonal spread 的問題, 在此解答

最大風險?
請參閱本文內段落  Diagonal CALL Spread 策略的虧損有限

最大獲利?
綜合本文各段落討論. 很難給最大獲利一個數目, 只能說若選對了每個月的 short CALL 履約價與每個月選擇權即將失效前的適當處理, 獲利較大.

損益平衡?
由於 diagonal spread 較長期的 long CALL 在 short CALL到期時還有 time value, 損益平衡計算較複雜, 本文只簡單舉例, 假設在選擇權失效日之前一日賣出 long CALL, 買回 short CALL, 並假設 short CALL 成為 OTM, 各列出日期損益平衡股價約為,
3/15/2013  $736.40 (680 + 69 – 12.60)
4/19/2013  $728.70 (680 + 69 – 12.60 – 7.70)
5/17/2013  $717.20 (680 + 69 – 12.60 – 7.70 – 11.50)

上漲, 盤整, 下跌?
Diagonal spread 用於股價預期稍漲或稍跌時最為理想, 讀完本文的討論, 應不難瞭解.

技術分析?
股票的選擇, 履約價的決定, 安東尼本人並無太多技術分析的考量, 主要參考 implied volatility, 股價支撐, 與 delta 值.

結論
Diagonal CALL spread 運用在股價穩定上漲的股票, 獲利機率頗大; 此策略比直接買股票的資金少了許多, 如果獲利, 相當的年利率頗高, 如果大虧, 則有停損, 是安常用的選擇權策略之一.  此策略屬於稍複雜的 spread 策略, 需要您的證券公司帳戶擁有 spread 交易的許可, 若您只有最低一級的交易許可, 一通電話給您的證券公司應該可以解決問題.

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